小(xiao)心美债风暴(bao),美国,国债,赤字
10月20日，上证指(zhi)数再度跌破3000点大关，让市场破防了。
在一些老股民看来(lai)，3000点就像是中国资本市场的(de)一道“牛熊分界限”，在3000点上方运转还是在3000点下方运转，对于(yu)散户心理的(de)变化是截然不同的(de)。
2007年3月，上证指(zhi)数首次升破3000点，后冲高至历史最高的(de)6124点，也经历过2015年大牛市的(de)5178点。当然也深深受伤过，历经过2009年1664点、2018年2440点的(de)至暗时刻。
历经次数的(de)3000点保(bao)卫战，均有各种重磅利空(kong)将其(qi)无情击穿。本年也一样，利空(kong)不是微观(guan)经济基(ji)本面(mian)，而是源于(yu)核(he)心流动性的(de)持续收紧，以(yi)致于(yu)对国内积极的(de)多重旌旗灯号都熟视(shi)无睹(du)。
01
近期以(yi)来(lai)，美国国债被猖獗兜售，可谓达(da)到触目惊心的(de)地步(bu)。
10月19日，10年期美债收益(yi)率一度突(tu)破5%大关，较10月11日大幅飙升逾(yu)40个基(ji)点，斜率非常(chang)之峻峭。
而在本年7月之前(qian)，10年期美债的(de)表(biao)现还相对平稳。此后不停到9月20日迎来(lai)了一波快速大涨。而在9月20日以(yi)后，收益(yi)率曲线更是陡升不止。
美债之猖獗表(biao)现，与非农就业(ye)、消费零售等微观(guan)数据不断超(chao)预期无不关联。从资金面(mian)来(lai)看，更大原因可能来(lai)源于(yu)美债供需失衡以(yi)及对冲基(ji)金开始螺旋解杠(gang)杆。
我们(men)首先看美债需求方。
10月20日，美国财政部披露数据显示，2023年美国政府(fu)财政预算赤字扩大至1.7万亿美圆，较2022年还要增加3200亿美圆，同比增速高达(da)23%。这(zhe)相当于(yu)美国GDP总量的(de)6.3%。
2023年的(de)巨额赤字超(chao)过了新冠疫情前(qian)的(de)所有纪录，包(bao)括特朗普任下的(de)共和党减税政策，以(yi)及2008年金融危机(ji)带来(lai)的(de)赤字水平。
巨额赤字就必(bi)要巨额发债来(lai)解决。截止5月底(di)，美国政府(fu)债务规模为31.4万亿美圆。6月债务下限被打开，到现在债务总规模已经突(tu)破33万亿美圆。
短短几个月，美国财政部就新增了1.7万亿美圆国债。而这(zhe)还是新增额度，其(qi)实真实刊行量远超(chao)这(zhe)个数，因为还涉及到大量借新还旧的(de)债券。有数据统计，过去1个月，美财政部就刊行了1.5万亿美圆的(de)国债。
过去的(de)2023财年，美联储(chu)在大幅加息冷却经济操纵通胀，然而财政部却大幅提(ti)高赤字水平提(ti)振经济，让通胀回归2%变得遥遥无期。但(dan)后者的(de)副(fu)作用也开始展现，大幅发债本钱变得越来(lai)越高昂。2023年本钱支出(chu)就达(da)到8790亿美圆，是2021年3520亿美圆的(de)两倍多，一举创下历史新高。
6月以(yi)来(lai)，财政部多数新增为短期国债，隔夜逆回购资金消化了60%以(yi)上。但(dan)财政顾问委(wei)员会认为，短债占比超(chao)过20%将极大增加财政负担。无机(ji)构预测，8月份短债占比就已突(tu)破20%。
那(na)么，这(zhe)意味着美财政部不得不刊行更多的(de)中长时间债券。彭博社就曾估计，美国下半年中长债将净增6000亿美圆，短债将净增2000亿美圆。2024年中长债继(ji)续飙升1.7万亿美圆。
而需求方呢？
10月12日，30年美国国债拍卖效果惨(can)淡。一级(ji)交易商(shang)不得不接盘18.2%未被其(qi)他竞标者买(mai)去的(de)国债，这(zhe)是去年2月以(yi)来(lai)比例最高的(de)一次，本年平均值(zhi)为10.72%。
此次30年美债拍卖的(de)收益(yi)率为2007年8月以(yi)来(lai)最高，较前(qian)次标售价超(chao)过近50BP，几乎比拍卖前(qian)预期的(de)收益(yi)率还要高5个基(ji)点。
在此次拍卖当周(zhou)，还进行了其(qi)他美国国债标售，时代同样出(chu)现了需求疲弱迹象，包(bao)括460亿美圆的(de)三年期国债和350亿美圆的(de)10年期国债。
因而可知，美国中长时间国债有些卖不动了。
历来(lai)，美国中长时间债券的(de)大买(mai)家(jia)首要有三方，包(bao)括美联储(chu)、美国银行以(yi)及外(wai)国投资者。
以(yi)后，美联储(chu)仍按照原计划在缩减资产欠债表(biao)，成为债券市场的(de)空(kong)头。美国银行系统在3月硅谷银行危机(ji)以(yi)后，亦大幅减持了3000亿美圆的(de)债券资产。
而外(wai)国投资者也不太热捧(peng)美债了。
10月19日，美国财政部发布最新的(de)国际资本流动报告（TIC）显示，截至8月底(di)，日本的(de)美债持仓量达(da)到1.1162万亿美圆，较7月环比增加37亿美圆。
但(dan)日本减持美债仍然是趋势所为。8月底(di)的(de)规模较去年3月以(yi)来(lai)整体减持了超(chao)过1000亿美圆。一方面(mian)，日元汇率显著升值(zhi)，加剧其(qi)兜售美债以(yi)保(bao)卫本币汇率的(de)可能性。另一方面(mian)，日本央行收益(yi)率曲线操纵（YCC）政策下限上调，货币政策正常(chang)化的(de)可能性逐步(bu)下跌，也驱动着日本外(wai)洋资金回流。
中国大陆方面(mian)，持有美债规模持续下落，8月份已经降至8054亿美圆，较7月环比减少164亿美圆，创下过去14年以(yi)来(lai)的(de)最低值(zhi)。
另据平安(an)证券，截止本年8月，日中两国较2020-2022年平均减持超(chao)过3000美圆的(de)美债。
在此大背景下，中长时间美债需求疲软是没法避免的(de)。然而美债供给却超(chao)越市场预期，驱动着长端美债利率持续攀升，7月份以(yi)后表(biao)现更甚。
02
9月20日以(yi)后，美债兜售显着加剧，长债利率出(chu)现大幅陡升。与此同时，9月21日至10月5日，COMEX黄金期货价格从1951美圆快速狂跌至1834美圆，跌幅高达(da)6%。WTI原油从9月28日至10月6日，跌幅高达(da)12%。美股也出(chu)现了连续下跌，9月20日至今，标普500累(lei)跌5%。
各大金融市场的(de)表(biao)现都没法很好的(de)用基(ji)本面(mian)去解释，或能够看着是一场异常(chang)的(de)美圆流动性打击。
除债券供需失衡成绩外(wai)，有分析称，大量对冲基(ji)金可能正在进行解杠(gang)杆操作，加剧了中长时间国债价格的(de)狂跌。
简朴来(lai)讲(jiang)，大量对冲基(ji)金在回购市场上以(yi)中长时间国债作为抵押品进行融资，且(qie)能够不断重复(fu)抵押，放大其(qi)杠(gang)杆倍数。然而美债价格持续狂跌，一旦(dan)触发了一个阀(fa)值(zhi)，那(na)么这(zhe)些基(ji)金面(mian)临追加保(bao)证金的(de)请求，使其(qi)可能被迫卖出(chu)国债加重回购杠(gang)杆。
但(dan)这(zhe)会致使一个严峻成绩，机(ji)构越卖国债，价格跌得越猛，越必(bi)要更多保(bao)证金，构成螺旋式负面(mian)狂跌效应，加剧收益(yi)率的(de)攀升。当然，这(zhe)时代一些集会或关键数据助推了这(zhe)些兜售行为，包(bao)括9月议息集会给出(chu)了很鹰(ying)派(pai)的(de)指(zhi)引、9月超(chao)预期的(de)通胀、零售数据等等。
这(zhe)不禁仍人回想(xiang)起去年10月爆发的(de)英国养老金危机(ji)。
英国养老金首要持有英国国债，频频国债质(zhi)押加杠(gang)杆，滚大资产规模。其(qi)次，经过利率互换，支付浮动本钱，将来(lai)获得固定本钱，相当于(yu)买(mai)一个利率保(bao)险(xian)，但(dan)利率合约，必(bi)要有保(bao)证金。养老金加了7倍左右的(de)杠(gang)杆，总资产规模快要3万亿英镑。其(qi)中，有1.5万亿属于(yu)欠债驱动型交易计谋。
本来(lai)在西欧英大幅加息以(yi)及通胀持续走高的(de)大背景下，英国债券不断被市场兜售，价格崩跌，投资银行本身就必(bi)要养老金不断追加保(bao)证金。
恰恰这(zhe)个时候，时任英国首相的(de)特拉斯提(ti)出(chu)激进补贴和减税举措，致使英债在短时间内大幅狂跌（英债3个交易日内从3.59%攀升至4.476%），终究(jiu)压垮(kua)了养老金，爆发了流动性危机(ji)。
据机(ji)构当时预估，养老金追加保(bao)证金规模为6900亿英镑。这(zhe)将迫使养老金大规模兜售国债等资产，但(dan)兜售国债，会继(ji)续让英债价格崩跌，收益(yi)率持续飙升，陷入恶性循环。
总之，压垮(kua)英国养老金的(de)最大导火索是特斯拉的(de)提(ti)案。而这(zhe)次可能存在的(de)对冲基(ji)金解杠(gang)杆，导火索会不会是9月美联储(chu)议息集会，致使国债价格触碰到阀(fa)值(zhi)了？
面(mian)临以(yi)后紧张(zhang)的(de)国债市场，多位联储(chu)官员出(chu)来(lai)发表(biao)鸽派(pai)言论来(lai)给市场降温。美联储(chu)方面(mian)也有一定行动，即近来(lai)2周(zhou)缩表(biao)的(de)规模较此前(qian)大幅放缓。有分析称，到期的(de)一部分债券拿去重新买(mai)国债了，缓解流动性。
其(qi)实，自2020年3月达(da)到峰值(zhi)以(yi)来(lai)，10年期美债价格已经下跌了近50%，30年期美债更是狂跌了53%。美国长时间国债这(zhe)轮(lun)跌幅是1981年创下的(de)第二大跌幅的(de)2倍多。
国债是美国各大金融市场最为核(he)心的(de)抵押品，其(qi)价格跌幅如此巨大，其(qi)抵押品价值(zhi)严重缩水，很多高杠(gang)杆倍数的(de)对冲基(ji)金本身就面(mian)临解杠(gang)杆风险(xian)。
若是解杠(gang)杆无序产生，2020年3月的(de)场景是有小(xiao)概率重现的(de)。
国际清(qing)算银行（BIS）在9月的(de)季度报告就曾指(zhi)出(chu)，美债期货空(kong)仓规模6000亿美圆，5年期美债期货杠(gang)杆为70倍，10年为50倍。美债国债市场的(de)波动坑(keng)诱(you)发对冲基(ji)金的(de)保(bao)证金螺旋式上升。若是保(bao)证金解杠(gang)杆，就有可能侵扰核(he)心的(de)货币市场。
而当月早些时候，美联储(chu)经济学家(jia)也发报告称，在回购融资本钱上升的(de)环境下，存在基(ji)差交易仓位迅速平仓的(de)风险(xian)，那(na)将加剧市场压力，可能致使国债市场波动加剧，并放大国债、期货和回购市场的(de)杂乱。
因而可知，美债大幅飙升是全球金融市场潜在的(de)一个风险(xian)。
03
回到A股市场，沪指(zhi)已经跌破3000点，而深成指(zhi)和创业(ye)板指(zhi)已经跌破2022年4月低点，也就是说(shuo)后两者已经跌到沪指(zhi)的(de)2800点一带了。
A股底(di)部极限在哪(na)？
其(qi)实这(zhe)首要取决于(yu)10年期美债利率会去到哪(na)里。若因经济数据继(ji)续超(chao)预期、供需失衡、解杠(gang)杆等成绩持续发酵，那(na)么长端美债利率继(ji)续攀升，那(na)么A股依然会承压。若相干数据不那(na)么好，亦或是11月的(de)议息集会释放足够的(de)鸽派(pai)预期，那(na)么美债出(chu)现拐点，A股也就真正见底(di)了。
没有迈不外(wai)去的(de)坎,没有翻(fan)不外(wai)去的(de)山。A股都这(zhe)个位置了，没有必(bi)要过于(yu)悲(bei)观(guan)了。（全文完）